[ 我們預(yù)計二季度新增貸款將至少和一季度持平，甚至可能超過一季度，廣義流動性和信貸條件改善的趨勢在未來幾個月仍將持續(xù) ]
上周公布的3月份和一季度系列宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，一季度的經(jīng)濟(jì)增長繼續(xù)放緩態(tài)勢：一季度GDP 同比增長率顯著下降，從去年四季度的8.9% 到8.1%，環(huán)比則從1.9% 跌至1.8%。但3月宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)顯示有初步企穩(wěn)跡象，即期指標(biāo)中工業(yè)生產(chǎn)增速比前兩個月顯著回升，消費(fèi)增速保持平穩(wěn)，固定資產(chǎn)投資增速則有明顯下滑，前瞻性指標(biāo)廣義流動性和新增貸款有較明顯的回升。
對此我們的觀點(diǎn)是，當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)處在長周期放緩、短周期動能減弱的交織階段，政策微調(diào)將支持軟著陸。
值得關(guān)注的是，從消費(fèi)、投資和凈出口三駕馬車對GDP 的增長貢獻(xiàn)看，消費(fèi)在總的8.1%的增長中占比達(dá)到77%的歷史高點(diǎn)，投資則僅有33%，僅略高于2009 年一季度的30%。在資本形成對經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)顯著下降、凈出口負(fù)貢獻(xiàn)擴(kuò)大的同時，消費(fèi)成為推動一季度GDP 增長的第一動力。這反映了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)在政府“調(diào)結(jié)構(gòu)”的主導(dǎo)下開始向消費(fèi)傾斜，但也是當(dāng)前投資增長動能疲弱、總需求周期性波動的結(jié)果。
3月份固定資產(chǎn)投資增速較1~2 月明顯放緩。從分項(xiàng)看，制造業(yè)投資基本穩(wěn)定、基礎(chǔ)設(shè)施投資顯著反彈，下降的主要推手是房地產(chǎn)投資。向前看，我們認(rèn)為房地產(chǎn)調(diào)控政策不會顯著放松，未來房地產(chǎn)銷售和投資增速將維持低位。3月消費(fèi)增速保持平穩(wěn)，進(jìn)出口增速則雙雙回落，而工業(yè)生產(chǎn)同比和環(huán)比增速回升。從季調(diào)后環(huán)比看，除固定資產(chǎn)投資下滑外，主要指標(biāo)的3月環(huán)比走勢趨穩(wěn)，顯示經(jīng)濟(jì)增長動能可能在低位企穩(wěn)。
3 月CPI 反彈至3.6%，食品價格反季節(jié)上漲，非食品價格漲幅也超過歷史同期，顯示CPI 回落的過程并非一帆風(fēng)順，但春節(jié)錯位加劇了通脹率的月度波動。從季調(diào)后的季度環(huán)比看，CPI一季度環(huán)比年化增長率為1.8%，比去年四季度的1.6%稍高，但和去年二到三季度的6%比，仍處于溫和水平。未來幾個月預(yù)計總需求壓力不會大幅增加，而近期大宗商品價格走勢顯示上游成本壓力也將較為溫和，所以今年通脹回落的大趨勢不會改變，我們預(yù)計4、5月份CPI將與3月基本持平，6~7月將再度明顯下降。
3月的信貸數(shù)據(jù)超出市場預(yù)期，各項(xiàng)指標(biāo)顯示廣義流動性有明顯好轉(zhuǎn)，有助于緩解之前市場對于融資條件過緊的擔(dān)憂。銀行間市場利率的下降顯示銀行可貸資金有所寬松，體現(xiàn)了寬松政策下銀行體系支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)機(jī)制仍比較有效。
展望政策走勢，目前政府對增長放緩的容忍度較以前有所增加，但在增長降至8%附近而通脹處于溫和的背景下，貨幣政策的預(yù)調(diào)、微調(diào)將繼續(xù)。鑒于3月貨幣信貸增速已有回升，預(yù)計下調(diào)基準(zhǔn)利率的時間點(diǎn)將會后推，但4月下調(diào)存準(zhǔn)率的可能性仍然存在。央行將更多通過宏觀審慎管理指標(biāo)的調(diào)整實(shí)現(xiàn)對市場流動性的掌控。除了政策的主動調(diào)控外，考慮到外匯占款增量趨勢性下降，全年央行仍將面臨被動下調(diào)存準(zhǔn)率進(jìn)行反向?qū)_的壓力。
財政方面，如果能夠落實(shí)預(yù)算和結(jié)構(gòu)性減稅措施，則積極財政的態(tài)勢明顯。從溫家寶總理4月初在廣西、福建調(diào)研時傳遞的信息來看，政府將通過加快基礎(chǔ)設(shè)施投資和保障“十二五”重點(diǎn)項(xiàng)目以及在建續(xù)建項(xiàng)目等方式，維持適度的投資增速。
總之，我們預(yù)計二季度新增貸款將至少和一季度持平，甚至可能超過一季度，廣義流動性和信貸條件改善的趨勢在未來幾個月仍將持續(xù)。結(jié)合3月的工業(yè)增加值環(huán)比走勢，我們判斷GDP的環(huán)比增速在一季度已經(jīng)見底，二季度將企穩(wěn)，下半年在前期融資條件改善的支持下會有較明顯的反彈。下行風(fēng)險主要來自于外部需求可能比預(yù)期的弱以及國內(nèi)政策微調(diào)滯后。
近期另一個熱點(diǎn)是在溫州和深圳進(jìn)行的金融綜合改革試點(diǎn)。從媒體報道的改革措施來看，比較有實(shí)際意義的亮點(diǎn)，一是促進(jìn)中小金融機(jī)構(gòu)發(fā)展，以更好地服務(wù)民營企業(yè)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)；另一個是包括放松個人對外直接投資在內(nèi)的涉及資本賬戶開放的新措施。
資本賬戶逐步開放將增加跨境資金流動和外匯交易，要求更加市場化的匯率形成機(jī)制和更大的匯率靈活性。央行上周末宣布擴(kuò)大人民幣兌美元匯率的交易波動區(qū)間，反映了增加人民幣匯率靈活性的意圖，是匯率市場化的重要步驟之一，也與溫州和深圳的金融改革形成呼應(yīng)。
我們目前仍然維持2012年人民幣對美元的中樞值在-1%與2%之間變動的觀點(diǎn)，但波動的幅度有可能增加。（作者系中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）
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本文標(biāo)題：信貸條件改善料將持續(xù)
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