巴曙松
當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長正在回歸到新的經(jīng)濟(jì)條件下移后的中樞軌道，經(jīng)濟(jì)增長速度的適度回落趨勢預(yù)計(jì)會(huì)一直持續(xù)到2012年，2012年的增長速度預(yù)計(jì)會(huì)繼續(xù)低于2011年，因此2011年和2012年都可以被視為是新的經(jīng)濟(jì)條件下尋找經(jīng)濟(jì)均衡增長區(qū)間的時(shí)間窗口。經(jīng)過2009年、2010年的超常規(guī)信貸投放后，中國的超常規(guī)刺激政策開始退出，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行也逐步回到2007年、2008年以來的軌道延續(xù)上。
目前討論的各類問題，可以說是當(dāng)時(shí)討論問題的延續(xù)：勞動(dòng)力價(jià)格的上漲、企業(yè)升級轉(zhuǎn)型、投資與消費(fèi)失衡比例的改善等。長期轉(zhuǎn)型的節(jié)點(diǎn)與全球波動(dòng)疊加，同時(shí)從全球范圍看經(jīng)濟(jì)刺激政策在成功應(yīng)對危機(jī)的同時(shí)也在事實(shí)上部分加劇了結(jié)構(gòu)失衡的風(fēng)險(xiǎn)，刺激政策逐步退出加上結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的壓力，可能是今明兩年都需要面對的常態(tài)環(huán)境。
經(jīng)濟(jì)增長在緊縮政策推動(dòng)下呈現(xiàn)明顯回落趨勢，考慮到超調(diào)預(yù)期的存在，需要根據(jù)物價(jià)、投資回落以及外部經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩等因素，酌情推動(dòng)宏觀政策進(jìn)入政策效果的觀察期。2009年—2010年的超額貨幣信貸投放，讓本來自然面臨轉(zhuǎn)型壓力的產(chǎn)業(yè)，暫時(shí)得到紓緩。但在危機(jī)過去之后，經(jīng)濟(jì)面臨著轉(zhuǎn)型壓力與通脹約束的疊加，使得結(jié)構(gòu)性失衡狀況更加明顯，體現(xiàn)在：產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域與金融領(lǐng)域的資金旱澇不均；中小企業(yè)與大企業(yè)資金的旱澇不均；在缺少新的資金來源渠道條件下，對融資平臺風(fēng)險(xiǎn)的清理導(dǎo)致地方政府自然擴(kuò)大負(fù)債杠桿，推進(jìn)城市化的進(jìn)程受到現(xiàn)實(shí)的制約。
去庫存進(jìn)程具有短期影響，預(yù)計(jì)延續(xù)到三季度，并成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長回落的短期影響因素。受終端需求放緩和大宗商品沖擊的影響，此輪去庫存具有全球一致性。年初以來上游商品價(jià)格的飆升分別從終端消費(fèi)成本和企業(yè)生產(chǎn)成本沖擊美國經(jīng)濟(jì)。在需求方面，通脹上升侵蝕實(shí)際收入增長，導(dǎo)致消費(fèi)需求不振；在生產(chǎn)方面，原材料價(jià)格維持高位，擠壓企業(yè)利潤空間，而終端需求不振又導(dǎo)致成本向下游轉(zhuǎn)嫁途徑不暢，企業(yè)隨之放緩生產(chǎn)投資活動(dòng)，新一輪去庫存開始，歐洲等其他海外主要經(jīng)濟(jì)體也均面臨相似的局面。
房地產(chǎn)投資下滑與保障房投資上行的不匹配風(fēng)險(xiǎn)依然存在。根據(jù)調(diào)查和測算，2011年四個(gè)季度保障房的開工進(jìn)度安排，三季度增量投資較大，四季度基本無增量。依據(jù)房地產(chǎn)投資的壓力測試結(jié)果，保障房投資在三四季度的總量規(guī)模上基本可以對沖掉15%左右的同比下滑幅度，但是這里的風(fēng)險(xiǎn)在于房地產(chǎn)投資下滑往往是非線性的，即如果15%的下滑幅度完全集中在三季度或者四季度，那么保障房對沖能力就存在時(shí)間上的不匹配。目前我們比較擔(dān)心的情況是四季度房地產(chǎn)投資下滑的影響集中釋放，而此時(shí)保障房投資不能完全對沖，則經(jīng)濟(jì)可能面臨實(shí)質(zhì)性的超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。
融資平臺風(fēng)險(xiǎn)在總體可控前提下存在局部結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)，制約地方政府投資能力。2011年地方融資平臺債務(wù)到期額度將達(dá)到大約2.5萬億元，由于房地產(chǎn)市場的調(diào)控給土地市場帶來影響，而保障性住房、水利建設(shè)等剛性支出的增加，在沒有新的資金來源條件下，地方政府財(cái)力可能會(huì)面臨較大壓力。
較大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)來自于：1.貸款集中到期與地方財(cái)力下滑的疊加風(fēng)險(xiǎn)；2.監(jiān)管部門嚴(yán)厲的監(jiān)管政策（例如不準(zhǔn)展期、不準(zhǔn)借新還舊）導(dǎo)致的個(gè)別平臺可能出現(xiàn)的資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)；3.政府換屆可能帶來的“新官不理舊賬”風(fēng)險(xiǎn)。目前銀行對于融資平臺貸款的增長率已經(jīng)回落到個(gè)位數(shù)，資金來源渠道少的地方政府面臨較大的融資壓力。
物價(jià)走勢、投資回落速度和外部經(jīng)濟(jì)形勢是政策拐點(diǎn)的重要參考指標(biāo)，如果三季度物價(jià)見頂回落，則三季度有望逐步成為政策效果的觀察期，隨后如果經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)著陸，則宏觀政策正式進(jìn)入常態(tài)化軌道。從目前的CPI趨勢判斷，一、二季度CPI均值為5.0%、5.6%，三季度CPI從6月份峰值高位回落，但仍將保持在高位，整體上前三季度CPI將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過政府對于2011年4%左右的控制目標(biāo)，四季度CPI均值預(yù)測為4%左右，回落到控制目標(biāo)范圍。同時(shí)，三四季度外部經(jīng)濟(jì)不確定性可能加大，且投資在二季度回落明顯。物價(jià)走勢、投資回落速度和外部經(jīng)濟(jì)形勢是判斷政策拐點(diǎn)的重要政策指標(biāo)，如果有上述指標(biāo)明顯出現(xiàn)，則至少可以判斷政策會(huì)逐步進(jìn)入觀察期。
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加息還是不加，對于貨幣當(dāng)局而言，在當(dāng)前有點(diǎn)陷入糾結(jié)的意味。 一方面，6月CPI再創(chuàng)新高已經(jīng)成為共識，只不過是破六到什么程度。僅此一點(diǎn)，加息已經(jīng)備受市場的壓力，更何況這種壓力在5月份CPI上漲5.5%時(shí)就已經(jīng)開始累積>>>詳細(xì)閱讀
本文標(biāo)題：物價(jià)見頂回落后 要防止經(jīng)濟(jì)“超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)”
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